作家｜宋婉心

剪辑｜张帆

近两个月以来，OpenAI 庸碌老本运筹，一边锁定巨额算力，将本人估值抬升到 5000 亿好意思元的最贵初创公司位置，一边以我方的时间及欺诈地位，给好意思国 AI 圈上游成立了为德不卒紊的内轮回景观。

继 3000 亿好意思元的甲骨文结合、1000 亿好意思元的英伟达结合之后，10 月 6 日，OpenAI 书记了和 AMD 的结合。

公告走漏，两边坚贞了多代际、6 吉瓦 AMD Instinct GPU 供应公约，是公共已知界限最大的单一 AI 芯片采购结合之一。其中，首批 1 吉瓦算力将选拔 AMD Instinct MI450 系列 GPU，诡计 2026 年下半年启动部署。

而对于这份结合最蹙迫的，依旧是其老本结构的稀奇性。看成公约的一部分，AMD 照旧向 OpenAI 授予了一份可认购高达 1.6 亿股 AMD 平淡股的认股权证，很是于 AMD 现时总股本的 10%。

但要取得这些股权，OpenAI 需要达到一些指定的对赌条件，AMD 再分批次赠予。条件包括时间部署程度、AMD 改日股价发达等。对于股价，AMD 给 OpenAI 定的贪图是 600 好意思元，而其现时股价为 215 好意思元。

对于这么的轮回投资，似乎只存在两种顶点情况的解读，要么是 OpenAI 对改日 AI 落地极有信心，提前许下无数算力成本首肯，淌若否则，等于市集担忧的"东说念主为吹大好意思股 AI 泡沫"——现款流还莫得，市值却不错翻个几倍。

01 AI 永动机？

现时，OpenAI 面对多重压力。深度绑定的微软渐生缺陷，往常一年中，OpenAI 屡次试图与微软辩论缩小成本，允许其从其他公司购买诡计资源，但愿减狭窄软对其 AI 家具和诡计资源的为止。

但缺了微软之后，OpenAI 算力投资开启了"股权换算力"景观，且酿成了 AI 算力的永动机。

具体来看，英伟达以最高 1000 亿好意思元策略投资 OpenAI，看成这笔投资的置换，英伟达条件后者改日十年只可用英伟达的 GPU 芯片，消化英伟达的 GPU 产能，并构建总容量 10GW 的数据中心。

更症结的是，像 AMD 的分阶段救援股权同样，英伟达的投资款也将密致与 OpenAI 的数据中心的成立程度干系。英伟达的投资通过"期权合约"体式分阶段完了—— OpenAI 每部署 1GW 算力（约 40-50 万 GPU），英伟达对应注资 100 亿好意思元，直至 10GW 贪图完成。

对于 OpenAI 而言，更多的算力意味着更高的估值，而更高的估值，又能调换更多的算力，酿成了"股权算力"的正反馈轮回。这种设想既确保资金流向与算力落地强绑定，又侧目了 OpenAI 当去年损失 50 亿好意思元的现款流风险。

再来看甲骨文。OpenAI 在 6 月时与甲骨文坚贞了 3000 亿好意思元算力处事的采购订单，期限约五年。左证公约，OpenAI 将从 2027 年启动每年向甲骨文支付约 600 亿好意思元。

而甲骨文为撑捏这一订单，需向英伟达采购 400-500 万块 GPU（价值约 1000 亿好意思元）。至此，酿成了"英伟达→ OpenAI →甲骨文→英伟达"的资金轮回链。

" AI 永动机"

数据走漏，甲骨文" 2026 财年云收入预估 180 亿好意思元"，联贯 OpenAI 订单后，2028 年有望跃升至 1440 亿好意思元，增长率 700%，径直挑战微软 Azure 和 AWS 的 AI 云霸权。与此同期，英伟达收成了默契订单，OpenAI 收成了资金买算力。

因此，名义上 OpenAI、英伟达和甲骨文三方均进入千亿好意思元级资金，但履行通过"改日收益贴现"的面孔，实现了资金杠杆。

举例，甲骨文的 3000 亿算力订单履行是"按量付费" 的永远公约，其向英伟达采购 GPU 的成本可通过改日向 OpenAI 收费粉饰；英伟达的 1000 亿投资则以 OpenAI 改日算力采购订单为典质。

在利益绑定除外，三者在软件生态层面也实现了把持。

英伟达的 CUDA 系统、TensorRT 推理引擎与 OpenAI 的大模子磨练框架深度耦合，甲骨文云平台则预装了完好英伟达 AI 软件栈，确保设备者"即插即用"。这种时间锁定使得 OpenAI 若转向其他磨练芯片，需承担高达数千亿好意思元的迁徙成本。

02 怎样消化 5000 亿好意思元估值

从短期市集反映来看， " AI 永动机"受到了二级市集接待。

书记与 OpenAI 的结合后，AMD 四个来去日内链接飞腾幅度达 43%。英伟达与 OpenAI 结合官宣当日，也收成了超 4% 的涨幅。OpenAI 估值当然也水长船高，其谋利部门的估值已从年头的 2600 亿好意思元飙升至约 5000 亿好意思元。

但莫得现款流、独一估值的市集终将总结感性。现时的算力永动机的一个隐含假定等于算力的增长，能够提振改日贸易化预期，进而栽植 OpenAI 估值。

财务面上，最新数据走漏，OpenAI 在 2025 年上半年的收入为 43 亿好意思元，净损失从去年同期的 31 亿好意思元急速扩大至 135 亿好意思元。而本年签署的各项公约总成本，据估算已高达 1 万亿好意思元，黄仁勋忖度每吉瓦的 AI 数据中心将耗资 500 亿至 600 亿好意思元。

成本侧，除了最大占比的研发成本 67 亿好意思元，值得详确的是，本年上半年，OpenAI 销售与营销开销大幅增多至 20 亿好意思元，实在是去年全年的两倍。不错看出，在进入落地层面的竞争后，公司营销成本直线上升。

计算面上，诚然 OpenAI 用户数举座呈上升趋势，但创造的现款流仍追不上烧钱的速率。

ChatGPT MAU 及各板块营收变化

梳理过往 ChatGPT 的用户量增长情况来看，Xsignal AI Holo（AI 全息）数据库数据走漏，自 2022 年 11 月发布到 2023 年 12 月，ChatGPT 的 MAU 冲破 2 亿，在 2024 年度，MAU 连接从 3.2 亿激增至 6.5 亿，年度增长率高达 103.88%，在本年第一季度，ChatGPT 实现了 35.61% 的权贵增长，MAU 接近 9 亿。

货币化情况方面，OpenAI 的收入主要来自三个渠说念，即个东说念主订阅、企业订阅和 API 处事。

按业务来看，个东说念主订阅业务已成为 OpenAI 主要收入源泉，去年 1 月该板块占比 52%，本年 4 月已上升至 68.5%。ARPU 也从去年 1 月的 0.703 好意思元每用户，增长至 0.792 好意思元每用户。

不外值得详确的是，去年 12 月的个东说念主订阅业务同比增长达到 251.7%，远超同期 103.9% 的 MAU 增速，而本年一季度，个东说念主订阅业务同比增速回落至 35% 足下，和 MAU 并吞水平，意味着 OpenAI 付用度户的渗入速率在放缓，大致照旧越过了高速增永远。

跟着个东说念主订阅的增长，企业订阅占比下落至 21%。这背后有 API 及模子授权业务快速增长的原因。

OpenAI 的 API 业务曾在去年资格低谷。左证 Xsignal AI Holo 数据库数据，去年 OpenAI 的 API 业务年收入界限仅 0.42 亿好意思元，但在本年一季度出现反弹，API 营收同比增长 58.3%，总数栽植至 0.66 亿好意思元，占公司举座营收比重回升至 9.3%。

API 占举座营收份额很小，但永远来看，API 业务通过洞开模子智商，能让 AI 智商渗入至当下 OpenAI 难以粉饰的长尾场景当中，比拟于 C 端业务，API 才是成立生态和收入韧性的蹙迫锚点。

OpenAI 的贸易化暴躁照旧呼之欲出，AI 永动机真能一直转下去吗？

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